Nadie lo vio venir, y cuando llegó, fue implacable. El año 2020 probablemente será recordado con un asterisco, dadas las consecuencias humanitarias y socioeconómicas de la pandemia. Y para quienes se dedican al arte y la ciencia de la predicción, “veinte-veinte” también nos alertó sobre los peligros de los pronósticos, convirtiéndose en el imprevisto que nadie pudo anticipar. Antes de comentar sobre el panorama económico y los desafíos que esperamos en 2021, es importante rescatar en qué pie nos dejó parados “2020*”.
En República Dominicana, al cierre de 2020, el Covid-19 habrá cobrado al menos 2,400 vidas y causado alrededor de 170,000 contagios confirmados. La pandemia también contagió el aparato productivo nacional. Estimamos que el crecimiento del PIB real finaliza el año entre -6.5% y -6.75%, deteniendo así una secuencia de dieciséis años ininterrumpidos de expansión económica. Esto significa que el tamaño de nuestra economía, ya sea si se mide en dólares absolutos o en términos per cápita, se habrá revertido al nivel de 2016 y tardaríamos cuatro años, creciendo a nuestra tasa potencial, para retornar a los valores pre-crisis.
En el mercado laboral, durante el segundo trimestre, cerca de tres años de creación de empleo se esfumaron en tres meses, afectando mayormente a jóvenes entre 20 y 29 años. A octubre, de estos empleos perdidos, específicamente los que provienen del sector privado formalizado, 4 de cada 10 aún no se habían recuperado. Todo esto bajo un contexto de cifras de creación de empresas situadas en los niveles de hace nueve años.
El turismo y toda su cadena de valor aún sufre los mayores embates. Tanto las llegadas de turistas, como los ingresos de divisas provenientes del sector, retrocedieron a los niveles de 1999, y la Organización Mundial del Turismo estima pasarán entre 21/2 y 4 años antes de alcanzar números pre-covid. Esta ausencia de divisas contribuyó a que el mercado cambiario experimentara la mayor depreciación y volatilidad desde la crisis bancaria de 2003-2004, incidiendo junto a otros factores en un incremento de la inflación, que por primera vez desde 2013 supera el rango meta del Banco Central.
Las crisis suelen afectar de forma más severa a los más vulnerables y esta no ha sido excepción. Cerca de la mitad de los avances en pobreza de los últimos seis años, medida por la reducción en los índices de pobreza general y extrema, se desvanecieron en los primeros seis meses del año.
A pesar de todo lo anterior, tanto las cifras de contagios y fallecidos por Covid-19 (medidas por millón de habitantes), como la caída del crecimiento económico y el aumento de la pobreza, serán menores en República Dominicana que el promedio latinoamericano. Esto gracias a una respuesta oportuna, coordinada y sin precedentes de las autoridades, que implementaron uno de los mayores estímulos fiscales y monetarios de toda la región. Estas medidas implicaron un sacrificio fiscal considerable, tanto en términos de déficit como de endeudamiento, que deberá ser corregido en los próximos años, iniciando en 2021.
“Predecir es difícil, especialmente si se trata del futuro”, nos advirtió el inmortal Yogi Berra, y comoquiera, estamos compelidos a hacerlo. A pesar de la incertidumbre que supuso “2020*”, existen algunos elementos del entorno internacional y doméstico que nos permiten organizar algunas narrativas de cara al próximo año.
¿Qué esperamos para 2021?
Lo primero, una reactivación del crecimiento económico, que desde Analytica estimamos se ubicará entre 5.75% y 6.25%, superando tanto el promedio histórico como el de la región. Este pronóstico prevé que la demanda externa se constituirá como la principal fuente de crecimiento de 2021, apoyado en un repunte de nuestro principal socio comercial, Estados Unidos, que crecerá al menos 4%, esto es, más del doble de su potencial. Dicha recuperación se fundamentará en la implementación de un segundo estímulo fiscal que plantea, entre otras medidas, extender y potencialmente aumentar las transferencias sociales a los hogares, augurando así un año de crecimiento de dos dígitos tanto para nuestras exportaciones de bienes, especialmente las de zonas francas, como para las remesas.
El entorno de precios del oro y petróleo, nuestras principales mercancías de exportación e importación, también luce favorable, con un precio de oro por onza troy promediando US$1,900, cercano a máximos históricos, mientras el precio medio del barril de petróleo WTI alcanzaría us$48, inferior al valor pre-pandemia. La evolución esperada del precio de estas mercancías sugiere que contribuirán a atenuar, en lugar de amplificar, presiones sobre el tipo de cambio provenientes de otros sectores.
En cuanto al componente doméstico de la demanda agregada, se prevé que las actividades vinculadas al sector servicios se recuperen a un ritmo más lento, especialmente las relacionadas al gasto en restaurantes, bares, hoteles y entretenimiento, al igual que las que dependen del ingreso disponible de los hogares, particularmente en los segmentos de menores ingresos. Estas actividades verían un repunte a partir del segundo semestre, en función de la efectividad del plan de vacunación de las autoridades.
Por supuesto, algunos sectores mantendrán el impulso que alcanzaron en 2020, tales como salud, comunicaciones y aquellos vinculados a la cadena de valor del comercio de alimentos. De estos, las grandes superficies (supermercados, hiper mercados y tiendas al por mayor) continuarán capturando oportunidades en el segmento de ingresos altos y medios, dada la aceleración de la digitalización, al mismo tiempo que suplirán las necesidades alimentarias de familias vulnerables, gracias a su incorporación en la cadena de suministro de los programas de subsidios gubernamentales.
El sector construcción, aliado natural de las autoridades en el plan de reactivación económica, promete ser uno de los mayores ganadores de 2021. Su impulso dependerá de la capacidad de gestión del gobierno a la hora de implementar los programas de alianzas público-privadas (APPs) que viabilicen las obras de infraestructura necesarias para soportar la próxima ola de crecimiento a corto y mediano plazo. En adición, entendemos que la demanda por proyectos habitacionales de bajo costo crecerá a un ritmo más lento que en años anteriores, debido a una recuperación más lenta del empleo en los segmentos de ingreso relevantes para tales viviendas. Sin embargo, dicha dinámica podría ser compensada por un aumento de la demanda de propiedades en los segmentos de alto ingreso, como segundas viviendas, tanto en destinos desarrollados como emergentes.
El sector financiero, principal puente entre los sectores productivos y los estímulos monetarios implementados en 2020, así como uno de los mayores ganadores de este año, también saldrá fortalecido en 2021. Aquellas entidades que durante 2020 lograron fortalecer su base de capital, provisionar de forma oportuna y suficiente, y fortalecer sus sistemas de administración de riesgos, estarán mejor posicionadas para capturar las oportunidades de negocios del entorno, dirigiendo el crédito hacia los sectores ganadores, mientras reducen sus posiciones en aquellos que requerirán más tiempo para recuperarse, como las tarjetas de crédito o los vehículos usados, particularmente en los segmentos de menor ingreso.
En cuanto al mercado cambiario, anticipamos que la depreciación promedio del tipo de cambio rondará en el rango de 8.5% - 9.5%, superior el promedio de 3.6% registrado en la década pre-covid. ¿Qué explicará este comportamiento? A pesar de la recuperación esperada en los flujos de divisas provenientes de la inversión extranjera directa, las remesas y exportaciones de bienes, estos no serán suficiente para compensar la caída de los ingresos por turismo, el principal componente de la oferta de divisas.
En adición, si bien las perspectivas de estabilidad en los precios del petróleo y la estratégica operación de manejo de pasivos de las autoridades son factores que suavizan las presiones sobre la moneda, la recuperación de las importaciones, el principal componente de demanda de divisas se traducirá en el valor del peso. Una fuente adicional será la postura expansiva que mantendrán las autoridades monetarias hasta tanto se reactive la economía. La suma de estos factores implicará mayores tasas de depreciación de la moneda, que no deben llamar a preocupación, ya que responden a un ajuste natural de los precios del mercado cambiario ante la coyuntura descrita.
De cara a los precios internos, prevemos que la inflación promedio se ubique por encima del límite superior del rango meta del Banco Central, entre 5.25% y 5.75%, reflejando el traspaso de una mayor depreciación cambiaria al conjunto de bienes transables que conforman el IPC. También incidirán los efectos acumulados de los incrementos en los precios de los alimentos, al igual que las presiones de demanda propias de la recuperación económica.
Ante este panorama, las autoridades monetarias continuarán priorizando la recuperación económica por encima de las presiones coyunturales inflacionarias y de tipo de cambio, a través de una política monetaria expansiva que viabilice la reactivación de la economía que descansará mayormente en los hombros y pies del sector privado. De materializarse dicha recuperación, vemos un retiro de los estímulos y un gradual incremento de tasas a partir del segundo semestre.
En cuanto a las autoridades fiscales, el reto de ajustar el déficit a los niveles pre-pandemia en tan sólo un año, tal como indica el presupuesto aprobado, es bastante ambicioso. El anuncio reciente de la extensión del programa Fase I lo vemos en la dirección correcta, pero en adición a compromisos de incremento de salarios al personal de salud y otros gastos, probablemente requerirán de adendas que hagan que el ajuste sea menos súbito. Esperamos en enero una emisión global entre us$2,400 y us$3,400 millones que contribuirían a mitigar presiones cambiarias de principios de año.
Naturalmente, el entorno descrito anteriormente está sujeto a riesgos, y sin lugar a duda la gestión de la pandemia continuará siendo el principal desafío por abordar. En la medida que se materialicen rebrotes de contagios previo a la aplicación generalizada de la vacuna y se requieran medidas más restrictivas para mitigar la presión por el sistema hospitalario, la recuperación de la actividad doméstica previamente descrita podría ser más lenta. Igualmente, si el proceso de vacunación generalizada se retrasa la actividad se vería afectada. Lo mismo ocurriría para la demanda por nuestras exportaciones si el control de la pandemia no es exitoso en Estados Unidos.
En cuanto al proceso de vacunación, cabe recordar que las autoridades garantizaron 10 millones de dosis de la vacuna AstraZeneca, recientemente aprobada por los reguladores del Reino Unido, y aspiran obtener 4 millones más, lo que permitiría inocular cerca de dos tercios de la población. Asumiendo que el proceso inicia en marzo, se requeriría vacunar alrededor de 30,000 personas diariamente para concluir en octubre de 2021. Posiblemente veamos una logística similar a las usadas durante las elecciones para garantizar agilidad en el proceso.
Otra fuente de riesgo podría venir de la velocidad de ejecución de las políticas anunciadas por las autoridades. El ajuste fiscal implícito en el presupuesto 2021, equivalente a 6.3% del PIB, sería el mayor en 20 años. Esto significa que el gobierno mantendría una postura fiscal procíclica, esto es, será contractivo en el gasto y restrictivo en las recaudaciones durante el proceso de reactivación de la actividad, dejándola en manos del sector privado. Es en este sentido que la capacidad del gobierno y el privado de coordinarse de forma rápida y efectiva para implementar APPs jugará un rol fundamental a la hora de despertar los “espíritus animales” del empresariado. Adicionalmente, si la recuperación del empleo no ocurre a la par con el resto de la economía, es posible que la extensión de programas como FASE ocurran más allá del primer cuatrimestre, lo que desviaría el déficit de la meta presupuestaria.
Por último, el costo fiscal de la pandemia, medido por el endeudamiento asumido para gestionar la crisis, no constituye un “almuerzo gratis”, sino más bien una cuenta que debemos pagar y la factura llega en forma de una reforma fiscal. Dicha reforma debe generar un nivel de ahorro público suficiente y permanente que garantice que la deuda pública no crezca a un ritmo mayor que el de la actividad económica. Esto sólo se lograría vía aumento de las recaudaciones, reducciones del gasto o una combinación de ambas, pudiendo ser complementado (aunque sólo transitoriamente) por ventas de activos del gobierno, que en su conjunto permitan un ajuste fiscal en 2022 adicional al contemplado en el presupuesto vigente, de 2.5% a 3% del PIB. De no lograrse, arriesgaríamos que tanto inversionistas como calificadoras de riesgo degraden nuestra bien ganada reputación de cumplimiento soberano, una que ha costado 10 años en construir y debemos seguir fortaleciendo.
La senda para recobrar el desempeño económico exhibido antes de la pandemia está llena de retos y desafíos, y desde Analytica estamos confiados que este nuevo año constituirá un paso firme hacia la recuperación anhelada. Como expresó alguna vez un Nobel de economía: “Una crisis es algo terrible de desperdiciar”. Confío en que la visión y madurez de nuestro sector privado, junto al accionar de nuestras autoridades, evitará que la oportunidad de realizar los ajustes necesarios para recobrar la salud macroeconómica sea desperdiciada.
El contexto…
En República Dominicana, al cierre de 2020, el Covid-19 habrá cobrado al menos 2,400 vidas y causado alrededor de 170,000 contagios confirmados. La pandemia también contagió el aparato productivo nacional. Estimamos que el crecimiento del PIB real finaliza el año entre -6.5% y -6.75%, deteniendo así una secuencia de dieciséis años ininterrumpidos de expansión económica. Esto significa que el tamaño de nuestra economía, ya sea si se mide en dólares absolutos o en términos per cápita, se habrá revertido al nivel de 2016 y tardaríamos cuatro años, creciendo a nuestra tasa potencial, para retornar a los valores pre-crisis.
En el mercado laboral, durante el segundo trimestre, cerca de tres años de creación de empleo se esfumaron en tres meses, afectando mayormente a jóvenes entre 20 y 29 años. A octubre, de estos empleos perdidos, específicamente los que provienen del sector privado formalizado, 4 de cada 10 aún no se habían recuperado. Todo esto bajo un contexto de cifras de creación de empresas situadas en los niveles de hace nueve años.
El turismo y toda su cadena de valor aún sufre los mayores embates. Tanto las llegadas de turistas, como los ingresos de divisas provenientes del sector, retrocedieron a los niveles de 1999, y la Organización Mundial del Turismo estima pasarán entre 21/2 y 4 años antes de alcanzar números pre-covid. Esta ausencia de divisas contribuyó a que el mercado cambiario experimentara la mayor depreciación y volatilidad desde la crisis bancaria de 2003-2004, incidiendo junto a otros factores en un incremento de la inflación, que por primera vez desde 2013 supera el rango meta del Banco Central.
Las crisis suelen afectar de forma más severa a los más vulnerables y esta no ha sido excepción. Cerca de la mitad de los avances en pobreza de los últimos seis años, medida por la reducción en los índices de pobreza general y extrema, se desvanecieron en los primeros seis meses del año.
A pesar de todo lo anterior, tanto las cifras de contagios y fallecidos por Covid-19 (medidas por millón de habitantes), como la caída del crecimiento económico y el aumento de la pobreza, serán menores en República Dominicana que el promedio latinoamericano. Esto gracias a una respuesta oportuna, coordinada y sin precedentes de las autoridades, que implementaron uno de los mayores estímulos fiscales y monetarios de toda la región. Estas medidas implicaron un sacrificio fiscal considerable, tanto en términos de déficit como de endeudamiento, que deberá ser corregido en los próximos años, iniciando en 2021.
Las perspectivas
“Predecir es difícil, especialmente si se trata del futuro”, nos advirtió el inmortal Yogi Berra, y comoquiera, estamos compelidos a hacerlo. A pesar de la incertidumbre que supuso “2020*”, existen algunos elementos del entorno internacional y doméstico que nos permiten organizar algunas narrativas de cara al próximo año.
¿Qué esperamos para 2021?
Lo primero, una reactivación del crecimiento económico, que desde Analytica estimamos se ubicará entre 5.75% y 6.25%, superando tanto el promedio histórico como el de la región. Este pronóstico prevé que la demanda externa se constituirá como la principal fuente de crecimiento de 2021, apoyado en un repunte de nuestro principal socio comercial, Estados Unidos, que crecerá al menos 4%, esto es, más del doble de su potencial. Dicha recuperación se fundamentará en la implementación de un segundo estímulo fiscal que plantea, entre otras medidas, extender y potencialmente aumentar las transferencias sociales a los hogares, augurando así un año de crecimiento de dos dígitos tanto para nuestras exportaciones de bienes, especialmente las de zonas francas, como para las remesas.
El entorno de precios del oro y petróleo, nuestras principales mercancías de exportación e importación, también luce favorable, con un precio de oro por onza troy promediando US$1,900, cercano a máximos históricos, mientras el precio medio del barril de petróleo WTI alcanzaría us$48, inferior al valor pre-pandemia. La evolución esperada del precio de estas mercancías sugiere que contribuirán a atenuar, en lugar de amplificar, presiones sobre el tipo de cambio provenientes de otros sectores.
En cuanto al componente doméstico de la demanda agregada, se prevé que las actividades vinculadas al sector servicios se recuperen a un ritmo más lento, especialmente las relacionadas al gasto en restaurantes, bares, hoteles y entretenimiento, al igual que las que dependen del ingreso disponible de los hogares, particularmente en los segmentos de menores ingresos. Estas actividades verían un repunte a partir del segundo semestre, en función de la efectividad del plan de vacunación de las autoridades.
Por supuesto, algunos sectores mantendrán el impulso que alcanzaron en 2020, tales como salud, comunicaciones y aquellos vinculados a la cadena de valor del comercio de alimentos. De estos, las grandes superficies (supermercados, hiper mercados y tiendas al por mayor) continuarán capturando oportunidades en el segmento de ingresos altos y medios, dada la aceleración de la digitalización, al mismo tiempo que suplirán las necesidades alimentarias de familias vulnerables, gracias a su incorporación en la cadena de suministro de los programas de subsidios gubernamentales.
El sector construcción, aliado natural de las autoridades en el plan de reactivación económica, promete ser uno de los mayores ganadores de 2021. Su impulso dependerá de la capacidad de gestión del gobierno a la hora de implementar los programas de alianzas público-privadas (APPs) que viabilicen las obras de infraestructura necesarias para soportar la próxima ola de crecimiento a corto y mediano plazo. En adición, entendemos que la demanda por proyectos habitacionales de bajo costo crecerá a un ritmo más lento que en años anteriores, debido a una recuperación más lenta del empleo en los segmentos de ingreso relevantes para tales viviendas. Sin embargo, dicha dinámica podría ser compensada por un aumento de la demanda de propiedades en los segmentos de alto ingreso, como segundas viviendas, tanto en destinos desarrollados como emergentes.
El sector financiero, principal puente entre los sectores productivos y los estímulos monetarios implementados en 2020, así como uno de los mayores ganadores de este año, también saldrá fortalecido en 2021. Aquellas entidades que durante 2020 lograron fortalecer su base de capital, provisionar de forma oportuna y suficiente, y fortalecer sus sistemas de administración de riesgos, estarán mejor posicionadas para capturar las oportunidades de negocios del entorno, dirigiendo el crédito hacia los sectores ganadores, mientras reducen sus posiciones en aquellos que requerirán más tiempo para recuperarse, como las tarjetas de crédito o los vehículos usados, particularmente en los segmentos de menor ingreso.
En cuanto al mercado cambiario, anticipamos que la depreciación promedio del tipo de cambio rondará en el rango de 8.5% - 9.5%, superior el promedio de 3.6% registrado en la década pre-covid. ¿Qué explicará este comportamiento? A pesar de la recuperación esperada en los flujos de divisas provenientes de la inversión extranjera directa, las remesas y exportaciones de bienes, estos no serán suficiente para compensar la caída de los ingresos por turismo, el principal componente de la oferta de divisas.
En adición, si bien las perspectivas de estabilidad en los precios del petróleo y la estratégica operación de manejo de pasivos de las autoridades son factores que suavizan las presiones sobre la moneda, la recuperación de las importaciones, el principal componente de demanda de divisas se traducirá en el valor del peso. Una fuente adicional será la postura expansiva que mantendrán las autoridades monetarias hasta tanto se reactive la economía. La suma de estos factores implicará mayores tasas de depreciación de la moneda, que no deben llamar a preocupación, ya que responden a un ajuste natural de los precios del mercado cambiario ante la coyuntura descrita.
De cara a los precios internos, prevemos que la inflación promedio se ubique por encima del límite superior del rango meta del Banco Central, entre 5.25% y 5.75%, reflejando el traspaso de una mayor depreciación cambiaria al conjunto de bienes transables que conforman el IPC. También incidirán los efectos acumulados de los incrementos en los precios de los alimentos, al igual que las presiones de demanda propias de la recuperación económica.
Ante este panorama, las autoridades monetarias continuarán priorizando la recuperación económica por encima de las presiones coyunturales inflacionarias y de tipo de cambio, a través de una política monetaria expansiva que viabilice la reactivación de la economía que descansará mayormente en los hombros y pies del sector privado. De materializarse dicha recuperación, vemos un retiro de los estímulos y un gradual incremento de tasas a partir del segundo semestre.
En cuanto a las autoridades fiscales, el reto de ajustar el déficit a los niveles pre-pandemia en tan sólo un año, tal como indica el presupuesto aprobado, es bastante ambicioso. El anuncio reciente de la extensión del programa Fase I lo vemos en la dirección correcta, pero en adición a compromisos de incremento de salarios al personal de salud y otros gastos, probablemente requerirán de adendas que hagan que el ajuste sea menos súbito. Esperamos en enero una emisión global entre us$2,400 y us$3,400 millones que contribuirían a mitigar presiones cambiarias de principios de año.
Los riesgos…
Naturalmente, el entorno descrito anteriormente está sujeto a riesgos, y sin lugar a duda la gestión de la pandemia continuará siendo el principal desafío por abordar. En la medida que se materialicen rebrotes de contagios previo a la aplicación generalizada de la vacuna y se requieran medidas más restrictivas para mitigar la presión por el sistema hospitalario, la recuperación de la actividad doméstica previamente descrita podría ser más lenta. Igualmente, si el proceso de vacunación generalizada se retrasa la actividad se vería afectada. Lo mismo ocurriría para la demanda por nuestras exportaciones si el control de la pandemia no es exitoso en Estados Unidos.
En cuanto al proceso de vacunación, cabe recordar que las autoridades garantizaron 10 millones de dosis de la vacuna AstraZeneca, recientemente aprobada por los reguladores del Reino Unido, y aspiran obtener 4 millones más, lo que permitiría inocular cerca de dos tercios de la población. Asumiendo que el proceso inicia en marzo, se requeriría vacunar alrededor de 30,000 personas diariamente para concluir en octubre de 2021. Posiblemente veamos una logística similar a las usadas durante las elecciones para garantizar agilidad en el proceso.
Otra fuente de riesgo podría venir de la velocidad de ejecución de las políticas anunciadas por las autoridades. El ajuste fiscal implícito en el presupuesto 2021, equivalente a 6.3% del PIB, sería el mayor en 20 años. Esto significa que el gobierno mantendría una postura fiscal procíclica, esto es, será contractivo en el gasto y restrictivo en las recaudaciones durante el proceso de reactivación de la actividad, dejándola en manos del sector privado. Es en este sentido que la capacidad del gobierno y el privado de coordinarse de forma rápida y efectiva para implementar APPs jugará un rol fundamental a la hora de despertar los “espíritus animales” del empresariado. Adicionalmente, si la recuperación del empleo no ocurre a la par con el resto de la economía, es posible que la extensión de programas como FASE ocurran más allá del primer cuatrimestre, lo que desviaría el déficit de la meta presupuestaria.
Por último, el costo fiscal de la pandemia, medido por el endeudamiento asumido para gestionar la crisis, no constituye un “almuerzo gratis”, sino más bien una cuenta que debemos pagar y la factura llega en forma de una reforma fiscal. Dicha reforma debe generar un nivel de ahorro público suficiente y permanente que garantice que la deuda pública no crezca a un ritmo mayor que el de la actividad económica. Esto sólo se lograría vía aumento de las recaudaciones, reducciones del gasto o una combinación de ambas, pudiendo ser complementado (aunque sólo transitoriamente) por ventas de activos del gobierno, que en su conjunto permitan un ajuste fiscal en 2022 adicional al contemplado en el presupuesto vigente, de 2.5% a 3% del PIB. De no lograrse, arriesgaríamos que tanto inversionistas como calificadoras de riesgo degraden nuestra bien ganada reputación de cumplimiento soberano, una que ha costado 10 años en construir y debemos seguir fortaleciendo.
La senda para recobrar el desempeño económico exhibido antes de la pandemia está llena de retos y desafíos, y desde Analytica estamos confiados que este nuevo año constituirá un paso firme hacia la recuperación anhelada. Como expresó alguna vez un Nobel de economía: “Una crisis es algo terrible de desperdiciar”. Confío en que la visión y madurez de nuestro sector privado, junto al accionar de nuestras autoridades, evitará que la oportunidad de realizar los ajustes necesarios para recobrar la salud macroeconómica sea desperdiciada.
Escrito por: Raúl Ovalle Marte